Fecha
30 junio 2022

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¿Cuánto pagarías por una empresa? Valoración de múltiples

Una empresa genera 10 millones de euros de beneficios contables.

Sin tener más información, ¿Cuánto pagarías por ella?

 

Con sólo este dato estamos delante de una pregunta sin respuesta. O más bien, sin respuesta correcta o válida. Aunque a pesar de ello, muchas veces en los mercados financieros nos referimos a ciertos múltiplos expresando o dando por obvio que puede estar barato o caro un activo.

Pongamos un ejemplo. Seguro que alguna vez habéis escuchado que cierta empresa está a un múltiplo de 100 veces beneficios, dando entender que su precio es muy elevado. O al contrario, que está a un múltiplo de 4 y que por lo tanto…¡Deberíamos comprar la máxima cantidad de acciones posibles!

No todo es tan fácil. La contabilidad nos engaña y los medios de comunicación (y gurús financieros) quieren llamar nuestra atención, por lo que esos titulares son fáciles de encontrar, pero… no tan fáciles como para aprovecharnos de ello. El mercado es más racional de lo que parece y un múltiplo bajo a veces puede indicar un problema por venir y, al contrario, un múltiplo elevado puede ser sinónimo de eventos positivos y, por lo tanto, de una oportunidad.

En este artículo hablaremos de las principales ratios que podemos encontrar en el momento de valorar una empresa, puntos a favor y en contra de cada uno de ellos y, además, cosas a tener en cuenta para que el mercado (o más bien la prensa salmón) no nos engañe con sus datos y afirmaciones.

En primer lugar, ¿Qué entendemos como ratio financiera?

Como ratio financiera entendemos principalmente la relación entre una variable dinámica que nos muestra el precio de una acción según el mercado (la cotización actual), con una variable más estática que podemos encontrar en los fundamentales de la empresa, ya sea en el balance de situación o en el estado de resultados.

Nuestro objetivo es obtener una relación entre el precio de la acción y el valor de sus fundamentales, y seguidamente preguntarnos, ¿Es este precio de mercado el correcto?, ¿Debería valer más?, ¿Está la acción sobrevalorada?

 

1) Precio/beneficio

Es la ratio por excelencia para empezar con la valoración por múltiplos. Básicamente la calculamos dividiendo la cotización de una empresa entre sus beneficios.

Ejemplificando, tenemos que el precio de una acción de la empresa XYZ Inc se encuentra a 10€. Así mismo, esta empresa acaba de sacar los resultados del año anterior, dónde muestran que los BPA (Beneficios por Acción) son de 1€. Si realizamos el cálculo podemos concluir que el PER actual de la empresa y según los últimos datos, es de 10. Estamos pagando 10€ por cada 1€ de beneficio generado por la empresa. ¿Es mucho?, ¿Es poco?

Puntos a favor:

– La facilidad de cálculo y de comparación con su media histórica. Cómo hemos podido ver, llegar al PER de la acción anterior ha sido sencillo y sin necesidad de muchos cálculos complejos, no como por ejemplo el FCFE (ver artículo: ¿Por qué baja la bolsa cuando suben los tipos de interés?).

– La evolución de las cotizaciones se mueve principalmente por las ganancias de estas, es decir, está demostrado que hay una alta correlación positiva (¡obvio!) entre el BPA de una acción y la evolución de su cotización a largo plazo.

Sencillo, ¿no? Para qué complicarnos con free cash flows to equity y otros múltiplos, ya lo tenemos. No debemos ni necesitamos saber nada más. No. Existen ciertas trampas, y hay que saberlas.

Puntos a tener en cuenta:

– Los BPA pueden ser negativos. Sí… ¡Una empresa que cotiza en bolsa puede perder dinero, aunque no nos lo creamos! Así que, si esto sucede, la ratio no tiene valor y pierde sentido. Y no, no podemos decir que una empresa con pérdidas vale cero, ya que carecería de todo tipo de sentido llegar a esta conclusión.

– Los beneficios pueden ser en ciertas empresas volátiles. Muy volátiles. Y es que esta incertidumbre e incapacidad para predecir los beneficios de los próximos años nos hace desconfiar muchas veces de esta ratio.

– Para finalizar, debemos saber que los BPA se sustraen de la contabilidad, la cual es fácilmente manipulable por la empresa. La depreciación y amortización de los activos está sujeta al management de una compañía por lo que debemos tener cuidado con lo que vemos en los estados financieros publicados.

 

2) Precio/Valor en libros

Para encontrar dicha ratio primero deberíamos ir al balance de situación de la compañía, dónde encontraremos el patrimonio neto de esta. Este dato, el cuál deriva del resultado de restar los pasivos de una empresa al total de sus activos, lo utilizaremos para encontrar el múltiplo precio-valor en libros.

Es decir, cogeremos la capitalización de la empresa (o precio por acción) y lo dividiremos entre su patrimonio neto (o valor contable por acción). De ello encontraremos la respuesta a la pregunta… ¿Cuánto pagamos por cada € de patrimonio neto que obtenemos?

Puntos a favor:

– El patrimonio neto suele ser positivo, por lo que siempre obtendremos un múltiplo dónde compararnos, aunque los beneficios sean negativos. Además, el patrimonio neto de una empresa está sujeta a mucha menor volatilidad que no los beneficios de esta, por lo que dicha estabilidad es algo positivo a tener en cuenta.

– Dicha ratio por lo general, es una buena medida para valoración de empresas con un balance bastante líquido (véase aseguradoras y/o bancos) ya que parte de su balance suele demostrar fielmente el valor de liquidación de sus activos (o así debería).

Puntos a tener en cuenta:

– Debemos tener en cuenta que el patrimonio neto está sujeto a ciertas normas contables, las cuáles una empresa puede aprovecharse de ellas y que, por lo tanto, los números que aparecen en el Balance de situación no reflejan la realidad objetiva de la empresa.

– La tecnología deflacionaria y la inflación en general podría hacer que los números contables difieran mucho del valor real de un activo. Imaginemos la compra de un Software para una empresa por valor de 10 millones de euros, el cual permite un ahorro en costes de un 10% del total de su producción.  En la contabilidad el valor del Software aparecerá como 10 millones de euros (menos la amortización acumulada), aunque el valor real para la empresa es mucho más, siempre y cuando sus volúmenes de producción sean muy elevados, por lo que la ratio carece de sentido en este caso.

3) Precio/Ventas

Consiste en dividir la capitalización de la empresa entre el total de sus ventas.

Puntos a favor:

– Es una ratio útil de utilizar y comparar, aunque estemos hablando de empresas con pérdidas y/o patrimonio neto negativo.

– Las ventas de una empresa son difíciles de manipular, por lo que no permite a la empresa engañarnos en este aspecto. Además, también es menos volátil, cosa que nos puede ayudar a dar una valoración más estable de la empresa.

Puntos a tener en cuenta:

– Una empresa puede facturar mucho más que otra, pero no necesariamente debe valer más. De ahí la importancia de los márgenes de una empresa o el estado de flujos de caja.

– No tienen en cuenta las diferentes estructuras de capital de cada empresa, por lo que no es lo mismo valorar de la misma manera una empresa con nada de deuda, a otra con gran parte de su balance siendo deuda.

 

4) Precio/Cash Flow ratios

Aquí podríamos incluir ratios como P/CF, P/FCFE, o P/EBITDA, entre otros. Sería dividir la capitalización de la empresa con cualquier variable que nos muestra la habilidad de la empresa de generar caja (ya sea para accionistas, para accionistas y deudores, antes de pagar impuestos o descontar depreciaciones, etc).

Puntos a favor:

– Los estados de cash flow son más difíciles de manipular, más estables en el tiempo y nos muestran una imagen más fiel de la calidad de una empresa.

Puntos a tener en cuenta:

– Hay que realizar cálculos y ajustes para llegar a ciertas variables financieras, por lo que lo hace más difícil sin entender bien las normas contabilidad.

– La ratio que quizás nos interesa más (P/FCFE) es más volátil que cualquier cash flow ratio que podemos calcular.

 

Compararse no es una opción; es una obligación.

Todas estas ratios, a pesar de tener un sentido económico – financiero, tienen el objetivo de compararse con un benchmark (ya sea sectorial o histórico de la propia compañía). Con dicha comparación podríamos llegar a ciertas conclusiones, como que una empresa se encuentra sobrevalorada respecto al sector (si su múltiplo es superior a la media sectorial) o por el contrario infravalorada, si este es inferior a lo que comparamos. Aun así, debemos ser conscientes de ciertos aspectos específicos de cada empresa. Una empresa con mucha más deuda en su estructura de capital que su sector, deberá tener un PER inferior, debido a que su probabilidad de quiebra (ceteris paribus), es mayor, y, por lo tanto, mayor será el retorno que sus accionistas le exigirán.

No es lo mismo valorar una empresa con una alta fiabilidad en la predicción de los próximos beneficios, que una startup. En el primer caso el PER podría ayudarnos, en el segundo, el PER no sería indicador de nada ya que seguramente la empresa se encuentre en pérdidas.

Por ejemplo, si valoramos una aseguradora, la ratio precio/valor en libros podría ayudarnos a estimar su valoración (ya que el valor de su negocio se encuentra en parte en el balance), pero si por el contrario, tratamos de estimar el valor de una empresa cuya inversión en I+D representa un % muy elevado de sus ingresos (una empresa del sector de biotecnología por ejemplo), la ratio precio/valor contable no nos será de utilidad, ya que gran parte del valor estará en intangibles.

Conclusiones

En conclusión, entender las principales ratios y, sobre todo, entender que es lo que intentamos valorar y con qué lo queremos comparar, nos ayudará a tener un complemento en nuestra valoración y una opinión más fundamentada del análisis de una empresa, generando de esta forma una estimación de precios para un activo más correcta y con mayor sentido común.

Finalmente, debemos tener en cuenta que este tipo de valoraciones deben ser un complemento a un análisis más exhaustivo del valor de una empresa, dónde entran otros factores que pueden empujar los fundamentales de una empresa y otros métodos de valoración.

 

 

 

 

Fecha
30 junio 2022

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