El juliol va estar marcat per dos factors

El juliol va estar marcat per dos factors: un macroeconòmic, com és l’escalada del conflicte iranià, i un altre microeconòmic, centrat a comprovar la sostenibilitat de la intel·ligència artificial com a motor de creixement global a través dels resultats empresarials del segon trimestre publicats per les companyies.

El primer va provocar una caiguda generalitzada de les borses, alhora que augmentaven les expectatives de pujades dels tipus d’interès, atès que el preu del petroli va tornar a situar-se per sobre dels 100 dòlars per barril. Així, la borsa global (MSCI ACWI Index) va acabar el mes amb una rendibilitat positiva del 0,10 %, mentre que la renda fixa va registrar un comportament negatiu.

El segon factor va ajudar el mercat a seleccionar aquelles empreses, regions i sectors amb millors perspectives davant d’unes valoracions ja molt exigents, i a penalitzar aquells els resultats dels quals, tot i superar les expectatives, no compensaven una despesa més elevada en capex (inversions de capital) o unes valoracions elevades.

Això va comportar caigudes del 12 % en el subsector dels semiconductors, davant el temor d'una desacceleració de la demanda de xips a partir del 2027, després de partir d'unes expectatives massa optimistes. Aquest moviment es va veure amplificat per les vendes forçades dels hedge funds. També es van produir caigudes en l'índex tecnològic per excel·lència, el Nasdaq, que va retrocedir un 6,59 %. En canvi, l'S&P 500 nord-americà, amb un pes menor d'aquest tipus de companyies, va acabar el mes sense variacions.

Aquesta caiguda del sector tecnològic també va tenir un impacte en l’índex de mercats emergents, atès l’enorme pes del sector dels semiconductors en la seva composició, amb una davallada del 3,03 % (MSCI Emerging Markets Index). Destaca especialment el descens del 22,18 % de l’índex sud-coreà Kospi durant el mes com a conseqüència dels factors esmentats anteriorment, agreujat, a més, per les vendes apalancades dels inversors minoristes.

Al Japó, l’índex Nikkei, també amb un pes elevat del sector tecnològic, tampoc no es va escapar de les caigudes i va retrocedir un 8,13 % durant el mes.

A Europa, en canvi, l’evolució va ser més positiva, amb una rendibilitat de l’1,27 % (Stoxx 600), gràcies al seu major pes en companyies financeres i industrials.

La pujada del preu del petroli, juntament amb la publicació de dades de creixement econòmic resilients, va fer que el mercat descomptés una probabilitat més elevada de pujades dels tipus d’interès aquest any als EUA. Així, les companyies de petita capitalització tampoc no van tenir una bona evolució i van retrocedir un 3,02 % (Russell 2000 Index) durant el mes de juliol.

En renda fixa, les rendibilitats del deute sobirà van augmentar, ja que els inversors descomptaven una inflació més elevada durant més temps del previst. En termes de preu, el deute a més llarg termini va ser el més afectat, atès que, a més de la incertesa inherent al context actual, cal afegir-hi la preocupació pel volum de deute i les restriccions fiscals.

En el mercat de crèdit, el deute de menor qualitat creditícia va tenir una evolució millor que el deute amb grau d’inversió, ja que el seu cupó més elevat va ajudar a esmorteir les caigudes de preu.

En aquest context, el dòlar es va depreciar lleugerament respecte de l’euro.

Què cal fer davant d’aquest context?

Davant d’aquesta situació, continua prevalent la prudència en un mercat on, com ja hem comentat en ocasions anteriors, actualment la rendibilitat implícita dels beneficis de l’S&P 500 se situa al voltant del 3,5 %, mentre que les lletres del Tresor dels EUA ofereixen una rendibilitat sense risc propera al 4 % i els bons sobirans a 10 anys, del 4,73 %.

Històricament, aquesta situació és poc freqüent. El més habitual és que la renda variable ofereixi una rendibilitat esperada superior a la del deute públic per compensar el risc més elevat que assumeix l’inversor.

Per tant, a l’hora de construir la cartera, en renda fixa es prioritza la rendibilitat que ja ofereix el curt termini i que aporta estabilitat a la cartera, allunyant-la de la volatilitat dels venciments més llargs. En crèdit, se seleccionen fons amb una bona combinació de baix risc creditici i elevada qualitat creditícia, que aportin un plus de rendibilitat.

Pel que fa a les emissions, es prioritzen fons que seleccionin i inverteixin en sectors tradicionals, fora del sector tecnològic, que podria comportar una volatilitat i un risc més elevats en l’àmbit de la renda fixa, atès l’elevat percentatge de noves emissions registrat durant l’any davant la major necessitat de finançament d’aquestes companyies.

Actualment, el mercat de renda fixa és més atractiu que a principis d’any, ja que la pujada dels tipus d’interès a Europa, juntament amb les expectatives de noves pujades tant a Europa com als EUA, ha fet que les rendibilitats actuals siguin més elevades. Per exemple, el bo nord-americà a 10 anys ofereix actualment una rendibilitat del 4,73 %, mentre que el bo alemany a 10 anys ha passat a oferir un 3,20 %. Si el conflicte amb l’Iran arribés a la seva fi, aquests nivells podrien ser els màxims de l’any, fet que aportaria una rendibilitat addicional.

A més, el 49 % del mercat de bons nord-americans no està representat a l’índex Bloomberg US Aggregate, de manera que les possibilitats de generar alfa amb una volatilitat més baixa són més elevades per als gestors actius.

En renda variable, el creixement econòmic global continua mostrant una notable resiliència, fet que també reflecteixen, en termes generals, els resultats empresarials que s’han anat publicant durant la temporada de presentació de resultats. Tanmateix, l’elevada concentració del mercat en determinades temàtiques, unes valoracions cada vegada més exigents i l’auge de la gestió passiva fan necessari construir carteres amb un risc i una volatilitat més baixos, sense renunciar al potencial de rendibilitat.

Actualment, l’elevat nivell de palanquejament, juntament amb la forta inversió dels inversors minoristes en ETF i altres vehicles de gestió passiva, així com la influència creixent dels hedge funds —que concentren més del 50 % dels fluxos de negociació del mercat—, estan definint les regles del joc actuals. En aquest context, els moviments del mercat responen cada vegada més als fluxos automàtics d’inversió que no pas a la valoració que fan els inversors sobre la qualitat, les perspectives o els beneficis futurs de les empreses.

Actualment, només els tres fons indexats més grans que repliquen l’S&P 500 gestionen conjuntament més de 2,6 bilions de dòlars, una xifra que equival aproximadament a tres vegades la capitalització de tota la borsa espanyola —l’Ibex i la resta de mercats—.

Tenint això present, i deixant de banda la imprevisibilitat de Trump i el soroll geopolític, el mercat es caracteritza per una elevada dispersió entre factors, regions i sectors, en un context en què les grans temàtiques d’inversió estan tenint un pes més important que els mateixos fonamentals empresarials. En conseqüència, la capacitat de seleccionar adequadament les inversions hauria de ser una de les principals fonts de generació de rendibilitat durant el que resta d’any.

En aquest sentit, els mercats emergents continuen oferint oportunitats atractives gràcies a unes valoracions relativament més baixes, un marge més ampli per reduir els tipus d’interès i la possibilitat d’aplicar polítiques d’estímul que impulsin el creixement econòmic. Així mateix, les companyies de petita capitalització presenten valoracions comparativament més atractives que les grans empreses i, alhora, es poden beneficiar del fort desenvolupament del sector tecnològic en actuar com a proveïdores de béns i serveis necessaris per al desplegament de la seva infraestructura física.

D’altra banda, els Estats Units continuen mantenint una posició privilegiada com el mercat més atractiu per fer negocis. Les empreses nord-americanes gaudeixen d’una major longevitat i capacitat de creixement que les seves homòlogues internacionals gràcies a una combinació de factors estructurals, entre els quals destaquen un accés més fàcil al capital, la dimensió del seu mercat intern, un mercat laboral més flexible que permet ajustar els costos amb rapidesa i un entorn regulador relativament favorable, que facilita tant el creixement com la capacitat d’adaptació de les companyies.

En definitiva, l'objectiu ha de ser construir carteres resilients, capaces d’oferir una combinació adequada entre rendibilitat i control del risc en un entorn d’elevada incertesa i de dispersió creixent entre actius. En un mercat on els fluxos d’inversió i les grans tendències temàtiques tenen una influència creixent sobre l’evolució dels preus, mantenir una gestió activa basada en l’anàlisi, la diversificació i la selecció rigorosa serà un element diferencial.

La flexibilitat per adaptar-se a un entorn canviant, juntament amb la identificació d’oportunitats en aquelles àrees del mercat on les valoracions continuen sent raonables i els fonamentals es mantenen sòlids, permetrà afrontar la segona meitat de l’any amb una capacitat més gran per generar valor de manera consistent per als inversors.